盡管從形態上看，9·29行情與歷史上的5·19行情有些相似，但就儲蓄市值比、貨幣活化程度、熱錢三大資金因素考察，我們發現，這兩次行情的資金面狀況完全不同。我們認為，當前的入市資金根本不構成牛市的條件，5·19行情是一輪牛市的起步，而9·29行情則是一線藍籌股補漲造成的熊市反彈行情的尾聲。

　　儲蓄市值比不可同日而語

　　就當前A股市場而言，在基本面沒有大的變化的背景下，股票價格更容易受資金籌碼比例的影響。

　　我們以每月月末的居民儲蓄存款余額比上當月月底的流通市值(扣除中國石化、工商銀行和中國銀行的大非解禁量)，得到儲蓄市值比。數據顯示，這個比值在5·19行情啟動之前的1999年4月底時是9.94，意味著場外可供入市資金是場內的9.94倍。但到了2010年9月底時，儲蓄市值比是2.2587，這個比例比6000點時最低的1.8384高不了多少。

　　如果我們假設沒有新股上市，也不算大小非解禁的市值，同時假設居民儲蓄不變，那么儲蓄市值比從2.2587降到1.8384，對應上證綜合指數的點位是3263點。我們認為，該點位可看做本輪行情的警戒位。

　　單就儲蓄市值比而言，我們認為當前的潛在入市資金并不充裕，根本不構成一輪大牛市的條件，這與1999年5·19行情有本質的區別。

　　貨幣活化程度不夠

　　我們統計M1-M2之后得到的活性化貨幣增速，發現該數值與上證綜指吻合度很強，而且波動幅度大致在-10到10之間。但是，上證綜合指數的峰值可以對M1-M2的峰值出現一年的滯后，最典型的莫過于2000年6月M1-M2的峰值之后，2001年6月上證綜指見到了2245點的最高峰。

　　在1999年5月時，M1-M2的數值是-3.9，然后一路走高，最高到2000年6月的9.31，是典型的上升趨勢。但2010年9月，M1-M2的數值是1.91，是從2010年1月的12.98降落下來的。

　　從M1-M2和上證綜指的吻合規律判斷，后者往往峰值會滯后。1997年6月，M1-M2出現峰值滯后，1998年5月股市見頂，滯后11個月；1999年5·19行情時，滯后12個月；2007年1月M1-M2基本見頂后，2007年10月股市見頂，滯后9個月。按照股市對應M1-M2的峰值往往滯后9到12個月，我們預計本輪行情最晚在2011年1月見頂。

　　M1和M2同時上升的時候，一般M1投放的速度會超過M2，最終導致活性化的貨幣增加。而2010年的9月，M1從38的高位降到20，M2從29的高位降低到18，這兩個數值本身已經是歷史高位，回落是必然的，這將導致M1-M2保持下降趨勢，與1999年5·19行情時有活性的貨幣充斥市場完全不同。

　　考慮熱錢對行情的影響

　　居民儲蓄存款不足以支撐行情，那么熱錢是否有能力成為另一個引擎拉動行情呢？

　　一般我們定義“無法解釋的外匯”為熱錢，計算方法是“新增外匯儲備-FDI-貿易順差”，但在新增外匯儲備的過程中，我們做了匯率調整。考慮到我們的外匯儲備中有不少非美外匯，這些非美外匯在美元指數下跌時以美元標價的數額會上升，最后導致外匯儲備因升值而增加，而非熱錢流入增加。我們把這部分外匯調整后發現，今年9月的所謂“天量熱錢”，還不如2008年4月和8月流入量更大。

　　從我們的統計數據中可以明顯看到，在人民幣升值之初，熱錢推升行情很明顯；但進入人民幣升值中后期，熱錢根本與行情不成正比。 □國元證券 鄭旻